Tuttavia, i tassi d'inflazione su base annua dovrebbero scendere vicino al target entro la metà dell'anno in molte economie. Sebbene l'inflazione dei servizi sia forte, la crescita dei prezzi degli alloggi dovrebbe presto moderarsi negli Stati Uniti, mentre la crescita dei salari si sta riducendo gradualmente e le aspettative di inflazione rimangono ben ancorate in quasi tutti i mercati sviluppati (DM).
Anche nei mercati emergenti (EM) la disinflazione sta proseguendo in modo irregolare, favorita da una politica monetaria restrittiva. Ma anche in questo caso esistono alcuni rischi dell'ultimo miglio, tra cui l'impatto climatico di El Niño o la volatilità geopolitica che fa salire i prezzi dei generi alimentari.
Atterraggio morbido negli Stati Uniti
Riteniamo che l'economia statunitense si stia avviando verso un "atterraggio morbido", ovvero che l'inflazione possa essere riportata sotto controllo senza una recessione. La solidità finanziaria di famiglie e imprese suggerisce che l'impatto massimo dell'aumento dei tassi d'interesse è passato. Nel frattempo, i progressi nella riduzione dell'inflazione indicano che una recessione non è "necessaria" per raffreddare le pressioni sui prezzi.
Ciononostante, molti dei fattori che determinano l'eccezionalità degli Stati Uniti - il risparmio delle famiglie, il sostegno fiscale, l'aumento del tasso di partecipazione al lavoro, la ripresa della produttività - dovrebbero svanire nel 2024. Pertanto, ci aspettiamo che il ritmo di crescita degli Stati Uniti si riduca quest'anno.
Altrove, il Regno Unito e l'Eurozona dovrebbero uscire lentamente da una situazione di recessione nel 2024, grazie alla crescita positiva dei salari reali. La Germania, invece, pensiamo che continuerà a soffrire per i venti contrari ciclici e strutturali che gravano sul suo modello di crescita.
Tagli dei tassi in arrivo
Prevediamo che le principali banche centrali dei Paesi Bassi inizieranno a tagliare i tassi di interesse verso la metà di quest'anno. La Federal Reserve (Fed), la Banca Centrale Europea (BCE) e la Banca d'Inghilterra potrebbero effettuare un primo taglio a giugno.
Prevediamo un taglio cumulativo di 100 punti base (bps), ovvero 1 punto percentuale, dei tassi sui fed funds quest'anno e altri 125 bps nel 2025. Secondo la nostra valutazione della traiettoria dei tassi di equilibrio, il punto finale dei cicli di taglio si situa intorno al 2%-3%.
La Banca del Giappone (BoJ) sarà un'eccezione importante. I dati dipingono un quadro contrastante sulla sostenibilità dell'uscita del Giappone dalla bassa inflazione. Tuttavia, una buona tornata salariale di Shunto dovrebbe essere sufficiente alla BoJ per uscire dai tassi di interesse negativi e dal "controllo della curva dei rendimenti" quest'anno.
In tutti i Paesi emergenti, il raffreddamento dell'inflazione e l'elevato punto di partenza dei tassi reali lasciano spazio a tagli. L'allentamento della politica monetaria è ben avviato in America Latina, anche se i tagli in Messico potrebbero attendere le mosse della Fed. Nel frattempo, le banche centrali asiatiche non hanno effettuato rialzi così aggressivi e la crescita sta reggendo meglio in gran parte della regione, ma è ancora probabile che i tassi vengano abbassati nel corso dell'anno.
Fortune contrastanti per la Cina e l'India
La politica cinese continua ad allentarsi, con recenti interventi volti a sostenere i deboli mercati azionari. Tuttavia, l'attività immobiliare e i prezzi degli immobili continuano a scivolare. Il desiderio di mantenere la linea sul de-risking significa che questi venti contrari potrebbero continuare a superare le misure di stimolo. Prevediamo che nel 2024 la crescita del prodotto interno lordo (PIL) sarà inferiore all'obiettivo del 5%. Tuttavia, le preoccupazioni legate alla "giapponesizzazione" - il timore di un periodo decennale di stagnazione economica - sono eccessive, e le dinamiche dell'inflazione sottostante sono meno preoccupanti dei numeri deflazionistici.
Per contro, anche se la crescita indiana rallenterà rispetto all'entusiasmante 2023, dovrebbe comunque registrare una crescita superiore a quella globale grazie ai favorevoli venti di coda strutturali. Lo slancio delle riforme e la necessità di evitare il protezionismo dopo la quasi certa rielezione del Primo Ministro Narendra Modi quest'anno sono fondamentali per dare ulteriore impulso all'economia.
Scenari possibili
Le elezioni statunitensi sono fonte di notevole incertezza. La proposta dell'ex presidente Donald Trump di un dazio universale del 10% e di un dazio del 60% sulla Cina colpirebbe il commercio globale e il sentiment, spingendo al rialzo l'inflazione statunitense e al ribasso la crescita. Un eventuale allentamento fiscale potrebbe sostenere la crescita, ma anche esercitare una pressione al rialzo sui tassi di interesse.
In termini di altri importanti scenari macro, la probabilità di un "atterraggio duro" negli Stati Uniti è ancora più alta che in un anno tipico, soprattutto perché i venti di coda derivanti dall'elevato risparmio e dalla forte crescita dell'offerta si affievoliscono.
Al contrario, la recente forza dell'attività statunitense potrebbe anche far pensare a un "non atterraggio" globale - la crescita rimane ben al di sopra del trend e l'inflazione si riaccelera. In questo scenario, la politica dovrebbe rimanere più restrittiva più a lungo e la prossima mossa dei tassi di interesse potrebbe essere più alta. Nel breve termine, il mercato interpreterebbe questa situazione come una reflazione, ma potrebbe causare una flessione più pronunciata in futuro.
Uno scenario più inequivocabilmente positivo sarebbe un miglioramento dell'offerta globale, in cui la crescita tendenziale aumenterebbe. Questo potrebbe essere determinato dai guadagni di produttività dell'intelligenza artificiale (IA) prima del previsto, consentendo di continuare a registrare una forte crescita senza un aumento dell'inflazione. In questo caso, la politica monetaria si allenterebbe ancora quest'anno, ma i tassi di interesse di equilibrio a lungo termine salirebbero.