I prezzi dell'energia e dei generi alimentari stanno catalizzando l'attenzione dell'opinione pubblica, il tutto mentre la guerra in Ucraina accentua i problemi strutturali sottostanti, nel mezzo di una crisi del costo della vita che si fa sentire in molti paesi.

Oltre a influire sul caro bollette, che pesa sui conti di famiglie e aziende, l'inflazione è determinante anche per i mercati obbligazionari, nonché per alcuni segmenti specifici dei mercati azionari.

Le banche centrali sono soggette a crescenti pressioni affinché agiscano, sebbene la cura necessaria spesso rischi di schiacciare la fragile ripresa economica post-Covid.

Ma come abbiamo fatto ad arrivare a questo punto? Si tratta di una questione complicata che cercheremo di spiegare ricostruendone i passaggi principali:

L'ostinata domanda energetica

La domanda di petrolio cresce dall'1,0 all'1,5% all'anno a causa della crescita demografica e aumenta di fronte al miglioramento della qualità della vita. Le uniche eccezioni si sono presentate in occasione di gravi rallentamenti dell'economia.

Finora l'investimento nelle rinnovabili ha solo rallentato la crescita della domanda in alcune aree isolate. Persino in Norvegia, dove è stato registrato il 72% di vendite di auto elettriche, la domanda di petrolio è rimasta invariata solo negli ultimi 10 anni. Questo supera nettamente le previsioni dell'International Energy Agency (IEA) che stimava un calo del 30% della domanda di petrolio in simili circostanze¹. Tuttavia, la domanda di etano (per la plastica) è aumentata del 31% e la domanda di diesel (per le consegne) è aumentata del 15%, compensando qualsiasi calo della domanda di carburante per auto.

Fonte: Federal Reserve, maggio 2022.

Politiche deludenti

Le politiche dei governi e degli investitori basate su una drastica riduzione della domanda di greggio sono servite a limitare l'offerta di petrolio con largo anticipo rispetto al calo della domanda. Per mantenere la produzione ai livelli degli scorsi anni è necessario investire più di 500 miliardi di dollari l'anno su scala globale. Per gran parte degli ultimi otto anni, l'investimento effettivo è stato pari alla metà di questo, determinando una contrazione della capacità di offerta. Questo non sarebbe stato un problema se le politiche messe in campo per limitare la domanda di petrolio fossero state efficaci quanto quelle utilizzate per limitare l'offerta, ma così non è stato.

A fronte della scarsità strutturale dell'offerta, l'idea di mantenere in modo significativo le forniture russe fuori dal mercato è particolarmente ardua in quanto il prezioso greggio viene dirottato verso Cina e India.

La politica zero-Covid in Cina

A contrastare tali prospettive rialziste per il petrolio c'è la debolezza della domanda cinese. La Cina si è attenuta alla politica zero-Covid, che ha frenato l'attività economica (e la domanda di materie prime quali metalli industriali e petrolio). Abbiamo iniziato a osservare un sostanziale aumento delle spese per investimenti da parte della Cina nelle infrastrutture delle rinnovabili, in particolare nell'eolico. Tuttavia, la pandemia ha, per il momento, messo un freno a molti di questi progetti e di conseguenza la domanda di forniture energetiche tradizionali dovrebbe aumentare di pari passo con la ripresa dell'attività.

Fonte: Haver, CEC, abrdn Research Institute, dicembre 2021.

L'attuale riduzione della domanda cinese in un certo senso aiuta a compensare le pressioni inflazionistiche osservate altrove, ma le criticità delle filiere produttive le stanno incrementando.

La congestione dei porti in Cina (e altrove) rappresenta un problema serio e di conseguenza ci aspettiamo pressioni sui prezzi, nonché strozzature nelle filiere produttive.

Il governo cinese è altamente motivato a migliorare la situazione in vista del Congresso nazionale del Partito Comunista che si terrà fra qualche mese. Il paese, peraltro, controlla il proprio destino più di gran parte di molti altri governi, il che rende altamente probabile un miglioramento della situazione economica più avanti nell’anno. Il miglioramento dell'economia cinese accresce solo la probabilità di un aumento dei prezzi energetici e dei metalli industriali.

Per non parlare della guerra...

La guerra tra Russia e Ucraina e le conseguenti sanzioni, nella migliore delle ipotesi, stanno tenendo fuori dal mercato dai 500.000 a 1 milione di barili di greggio. Si tratta di una piccola percentuale degli oltre sette milioni di barili esportati. Se la carenza di petrolio a livello globale non fosse così disastrosa, probabilmente non lo avremmo nemmeno notato,

ma le scorte si sono ridotte ai livelli medi registrati nel 2010-2014 mentre i prezzi sono aumentati ai livelli elevati osservati in quel periodo.

La capacità dell'offerta di riserva è pari a 2 milioni di barili al giorno, circa il 2%, un margine estremamente ridotto.

Da febbraio 2020 il mondo intero non è più stato del tutto aperto né libero da forme regionali di lockdown, dando motivo di preoccupazione riguardo al superamento delle attese della domanda futura.

Lavoro, costi, politiche

Un altro problema è la carenza di manodopera: manca semplicemente il personale qualificato necessario per operare su tutte le piattaforme petrolifere al fine di soddisfare la domanda. I costi dei materiali sono aumentati, in alcuni casi del 15-20%, a causa dell'inflazione. Anche i costi dei servizi sono drasticamente saliti nel corso di questa fase inflazionistica.

Le compagnie petrolifere sono confuse dalla politica energetica degli Stati Uniti e dall'atteggiamento del paese nei confronti dei combustibili fossili. L'amministrazione Biden ha inviato messaggi confusi alle compagnie petrolifere e del gas, spesso contraddicendosi da un giorno con l'altro. Con l'invio di questi messaggi poco chiari l'amministrazione ha congelato le decisioni di crescita dei produttori anche a fronte del drastico aumento delle quotazioni petrolifere. Le compagnie sono naturalmente restie a effettuare gli investimenti a lungo termine necessari in questa situazione d'incertezza. In pratica, la politica di riduzione dell'offerta non si è sposata con politiche efficaci di riduzione della domanda tramite la crescita delle rinnovabili. La domanda ha superato l'offerta e di conseguenza i prezzi sono saliti. E andrà sempre peggio.

L'inflazione alimentare ingigantita

I prezzi dei prodotti agricoli hanno risentito delle condizioni meteorologiche estreme. Ad esempio, la siccità in tutti gli Stati Uniti ha influito sulla produzione di grano, La Niña ha colpito le forniture sudamericane e questo ha influenzato in particolare i prezzi dei semi di soia e del caffè.

Siamo tutti consapevoli dell'importanza delle forniture di cereali dall'Ucraina e dalla Russia, ma trovare forniture alternative solleva problemi di protezionismo legati alla sicurezza alimentare nazionale, nonché all'aumento delle criticità della logistica e dei costi associati alle filiere produttive più lunghe.

La guerra ha avuto conseguenze negative anche per le forniture di fertilizzanti. La carenza attuale potrebbe portare a una riduzione dei rendimenti agricoli quest'anno. Le stime in questo campo sono piuttosto divergenti, ma anche prima della guerra, i rincari energetici stavano spingendo al rialzo i prezzi dei fertilizzanti.

Quali sono le implicazioni per gli investimenti?

• Politica. Gli abitanti dei paesi più ricchi possono godere di una maggiore flessibilità in termini di adattamento delle proprie abitudini di spesa a fronte dell'aumento dei prezzi, mentre per chi vive nelle regioni in via di sviluppo sarà difficile trovare prodotti alimentari alternativi e fonti energetiche alternative. Ciò è importante perché, quando i governi non riescono a fornire questi beni essenziali a prezzi ragionevoli, lo scontento può invadere le strade: le proteste delle Primavere arabe di oltre dieci anni fa sono state in parte causate dall'aumento dei prezzi dei generi alimentari e dalla loro carenza. Naturalmente l'instabilità politica in genere crea volatilità sui mercati.
• Mercati fisici. Abbiamo assistito a un enorme aumento dei costi di finanziamento per i mercati delle materie prime fisiche. La volatilità dei prezzi e il rialzo dei tassi di interesse sono entrambi fattori rilevanti. L'aumento dei costi di finanziamento tende a ridurre l'offerta fisica e limita la capacità delle aziende commerciali di commodities di soddisfare la domanda di materie prime fisiche. Le scorte visibili di gran parte dei metalli industriali, quali alluminio, nickel e zinco, sono molto basse. La domanda fisica in pratica sta togliendo scorte dalle borse. La produzione di molti metalli richiede un elevato consumo energetico (uno dei motivi per cui l'offerta non riesce a stare al passo, anche se si tratta spesso di componenti critici per la transizione energetica).

¹Petrolio 2021 – Analisi - IEA.

I titoli esteri sono più volatili, più difficili da valutare e meno liquidi di quelli statunitensi. Sono soggetti a principi contabili e standard di regolamentazione diversi, nonché a rischi politici ed economici. Tali fattori di rischio risultano amplificati nei mercati dei paesi emergenti.