Die Fundamentaldaten haben sich allgemein verbessert und an der Renditefront gibt es noch reichlich Spielraum nach oben. Das Durationsrisiko ist gering, was dazu beitragen könnte, die Auswirkungen steigender Renditen von US-Staatsanleihen abzumildern. Das Ausfallrisiko ist im vergangenen Jahr ebenfalls zurückgegangen, was durch Umschuldungen und verbesserte Fälligkeitsprofile begünstigt wurde. Die Risiken im Zusammenhang mit der neuen "Trump 2.0"-Regierung sind berechtigt, aber auch hier sind wir der Meinung, dass das Bild nuancierter ist, als es weithin dargestellt wird.

Sinkendes Ausfallrisiko

Nach mehreren externen Schocks in den letzten Jahren haben wir konkrete Anzeichen für einen Rückgang des Ausfallrisikos in den Frontier-Markets festgestellt. Nach Umstrukturierungen ist das Ausfallrisiko in Sambia, Ghana, der Ukraine und Sri Lanka erheblich gesunken. Ebenso wichtig war das Management der Verbindlichkeiten, wobei mehrere Länder das Ausfallrisiko durch Verlängerung der Laufzeiten verringerten (Abbildung 1). Ein gutes Beispiel ist die Elfenbeinküste, die Anfang 2024 zunächst neue Anleihen mit neun und 12 Jahren Laufzeit emittierte und später ihre (kürzer laufenden) Anleihen mit den Laufzeiten 2025 und 2032 ausgaben.

Die Wiedereröffnung des Primärmarktes im Jahr 2024 war ebenfalls eine willkommene Überraschung, die die Bedenken hinsichtlich des Finanzierungsdrucks und der Ausfallrisiken weiter verringerte.

Neben der Elfenbeinküste verzeichneten auch Benin, Kenia, Kamerun, Senegal, El Salvador und Nigeria eine gesunde Nachfrage nach ihren Neuemissionen. Die Rückkehr zum Primärmarkt bietet den Regierungen eine nützliche alternative Finanzierungsquelle, anstatt sich auf multilaterale Kredite zu verlassen, die in der Zeit nach der Pandemie immer üblicher wurden.

Verbesserung der Fundamentaldaten

Auch bei den Fundamentaldaten gibt es Grund zum Optimismus. Es wird erwartet, dass das Wachstum in den Frontier-Ländern im Jahr 2025 mit einem größeren Abstand zu den Industrieländern wieder anziehen wird. Die Konsolidierung der Staatsfinanzen war lange Zeit schwer zu erreichen, doch jetzt sind Fortschritte zu verzeichnen und es wird erwartet, dass die Frontier-Länder (insgesamt) bis 2026 einen Primärüberschuss erzielen werden. Dazu haben auch die Hilfsprogramme des Internationalen Währungsfonds beigetragen, da sie die Auszahlung von Schulden in der Regel von der Erfüllung der Haushalts- und Schuldenkonsolidierungsziele abhängig machen.

Die Länder erreichen die Haushaltskonsolidierung durch eine Mischung aus einnahmeerhöhenden und ausgabensenkenden Maßnahmen. Zu den Maßnahmen auf der Ausgabenseite gehört beispielsweise die Abschaffung von Energiesubventionen, während auf der Einnahmenseite häufig reduzierte Mehrwertsteuerbefreiungen und eine verstärkte Digitalisierung zur Verbreiterung der Steuerbemessungsgrundlage zum Einsatz kommen.

Auch wenn das Tempo der Konsolidierung von Land zu Land unterschiedlich ist, ist die allgemeine Entwicklung sowohl bei den Fundamentaldaten als auch bei den Ausfallrisiken nun positiv. Die globalen Rating-Agenturen haben diesen Fortschritt erkannt, denn zum ersten Mal seit fünf Jahren übersteigen die Rating-Hochstufungen im Jahr 2024 die Rating-Herabstufungen.

Renditen bleiben attraktiv

Nach einem starken Jahr 2024 sind die Renditen von Frontier-Markets-Anleihen gesunken: 11 Länder bieten nun zweistellige Renditen, vor einem Jahr waren es noch 25. Wir sind jedoch der Meinung, dass die Rendite von 8,56 % des JP Morgan NEXGEM Index [1] im Verhältnis zu den Risiken, seiner langfristigen Historie und anderen EM- und globalen Anleihewerten attraktiv bleibt (Abbildung 2). Der Spielraum für eine deutliche Verringerung der Renditenaufschläge könnte jetzt, da viele Länder nahe dem oberen Ende ihrer nach der Pandemie bestehenden Spannen gehandelt werden, geringer sein. Dennoch könnten sich die Spreads auf individueller Basis weiter ausweiten.

Eine weitere Renditequelle dürfte sich aus der veränderten Zusammensetzung des JP Morgan NEXGEM-Index ergeben, da die Aufnahme von Ländern mit höheren Renditen wie Argentinien, Ecuador, Ägypten und der Ukraine erwartet wird.

Risiken von "Trump 2.0“

Die Risiken im Zusammenhang mit dem Amtsantritt der neuen US-Regierung von Präsident Trump stehen verständlicherweise im Mittelpunkt der Aufmerksamkeit. Es besteht die Sorge, dass höhere US-Zölle auf Importe und ein hartes Vorgehen gegen illegale Einwanderer die Inflation in den USA anheizen könnten. Zusammen mit Trumps Bestreben, das Wachstum durch (potenziell) nicht finanzierte Steuersenkungen anzukurbeln, hat dies die Renditen von US-Schatzpapieren seit dem Ergebnis der Präsidentschaftswahlen in die Höhe getrieben.

Steigende US-Staatsanleiherenditen wirken sich tendenziell negativ auf risikoreichere Anlagen aus, darunter auch auf Anlagen in Schwellenländern. Die Auswirkungen auf Frontier-Markets-Anleihen waren jedoch recht begrenzt, wobei idiosynkratische Faktoren die Performance bestimmten. Dies könnte darauf zurückzuführen sein, dass Frontier-Markets-Anleihen im Vergleich zu anderen Vermögenswerten in der Vergangenheit eine relativ geringe Korrelation zu den Renditen von US-Staatsanleihen aufwiesen. Dies ist zwar ein gewisser Trost, aber ein deutlicher Anstieg der 10-jährigen US-Rendite auf über 5,0 % könnte dennoch problematisch werden.

Es sei jedoch darauf hingewiesen, dass den mit Trump verbundenen Risiken auch Chancen gegenüberstehen. Eine von Trump inspirierte Ankurbelung des US-Wachstums wäre positiv für das globale Wachstum und somit auch für die Frontier-Markets. Verbesserungen bei der Effizienz der US-Regierung und eine bessere Haushaltslage könnten das Risiko für die Renditen von US-Staatsanleihen verringern. Außerdem würde sich die Stimmung der Anleger wahrscheinlich verbessern, wenn es Trump gelänge, den Russland/Ukraine-Krieg zu beenden. Daher sind wir der Meinung, dass die "Trump 2.0"-Risiken vorerst ausgewogener sind als allgemein dargestellt und für die Frontier-Markets überschaubar sein dürften.

Zusammenfassung

Wir glauben, dass 2025 ein weiteres gutes Jahr für die Märkte für Frontier-Markets-Anleihen werden kann. Die Fundamentaldaten verbessern sich, das Ausfallrisiko hat sich verringert und die Renditen bieten den Anlegern einen ausreichenden Ausgleich für die Risiken. Dennoch werden eine sorgfältige Auswahl der Anleihen und die Anpassungsfähigkeit an sich abzeichnende globale und lokale Entwicklungen wichtiger sein denn je.

Was die Positionierung betrifft, so sehen wir weiterhin einen größeren Wert in einigen niedriger bewerteten Titeln, bei denen die Umstrukturierung der Schulden erfolgreich abgeschlossen wurde, wie Sambia, Ghana und Sri Lanka. Wir sind auch positiv gegenüber Titeln wie Nigeria, Ägypten, El Salvador und Pakistan und sehen potenziell große Gewinne für die Ukraine, wenn der Krieg mit Russland einer Lösung näher kommt. Da die meisten Zentralbanken 2025 die Zinsen lockern werden, könnten selektive Lokalwährungsmärkte unserer Meinung nach attraktive Optionen für eine Diversifizierung weg von Hartwährungsanleihen bieten.