Eine zunehmend diversifizierte und liquide Anlageklasse

EM-Unternehmensanleihen sind über die Regionen hinweg gut diversifiziert und verfügen über ein durchschnittliches IG-Rating von BBB. Seit 2010 ist das Marktvolumen der Anlageklasse um 250 % auf über 2,5 Billionen US-Dollar angewachsen und ist nun größer als die Märkte für Schwellenländer-Staatsanleihen und hochverzinsliche US-Anleihen (High Yield, HY).

Quelle: J.P. Morgan, Bond Radar, Bloomberg Finance L.P, 31. Juli 2024.

Die Anlageklasse ist auch zunehmend über Länder, Regionen, Sektoren und Marktkapitalisierung diversifiziert. Nach Regionen stellt Asien mit 42 % des JPM CEMBI Broad Diversified Index nach wie vor den größten Anteil. Der Anteil der von Unternehmen aus dem Nahen Osten und Afrika begebenen Schuldtitel ist von 11 % im Jahr 2013 auf fast 20 % im Jahr 2023 gestiegen.

Insgesamt umfasst der Index 59 Länder, darunter auch Frontier-Markets wie Georgien, Guatemala und Sambia, die mit mehreren marktführenden Unternehmen vertreten sind. Somit ist der Index auch nach Ländern gut diversifiziert. China hat mit knapp 7 % des Index die größte Gewichtung, verglichen mit einer Gewichtung von rund 24 % im MSCI EM (Equity) Index. Dies unterstreicht die breite Diversifizierung des Markets für EM-Unternehmensanleihen, wodurch sich potenzielle Chancen für aktive Anleger ergeben. Der Zugang zu ausreichenden Research-Ressourcen und nachgewiesene, lokale Anlagekompetenzen sind dabei jedoch besonders wichtig, um Anlagechancen bei kleineren Emittenten von Unternehmensanleihen aus Schwellenländern zu finden.

Unterstützende technische Faktoren als Rückenwind für die Wertentwicklung

Ein begünstigender technischer Faktor in den letzten Jahren war die Verlängerung der Laufzeiten bei Schwellenländer-Unternehmensanleihen, wodurch sich die Refinanzierungsrisiken verringerten. In einem Umfeld höherer US-Zinsen war die Emission von Eurobonds in US-Dollar (USD) wenig überraschend gedämpft. Stattdessen haben sich die Unternehmen der Schwellenländer auf alternative Finanzierungsquellen wie lokale Märkte, inländische Banken und Institute für Entwicklungsfinanzierung verlegt. Diese alternativen Finanzierungsquellen bieten den Unternehmen der Schwellenländer Kreditschutz und tragen zur Verringerung von Rollover- und Ausfallrisiken bei.

Der negative Finanzierungssaldo bei den USD-Eurobonds, bei denen die Neuemissionen geringer sind als die fällig gewordenen Anleihen, hat die Nachfrage- und Angebotsdynamik unterstützt. Dies dürfte dem Markt weiterhin Rückenwind geben und ist einer der Gründe, warum wir Unternehmensanleihen in Lateinamerika übergewichten.

Quelle: J.P. Morgan, Bond Radar, Bloomberg Finance L.P, 31. Juli 2024.

Grundlegende Fundamentaldaten für EM Corporates bleiben robust

Die Fundamentaldaten von EM-Unternehmensanleihen sind im Allgemeinen günstig. Im BB-gerateten Bereich (d.h. High Yield) haben EM-Unternehmen eine Nettoverschuldung von 2,3x, was im Vergleich zu 3,6x bei US-HY und 4,5x bei europäischen HY günstig ist. Normalerweise sollte eine geringere Verschuldung mit engeren Spreads einhergehen. Dies trifft jedoch in diesem Fall nicht zu.

Für EM-Unternehmensanleihen mit BB-Rating beträgt der Z-Spread (die zusätzliche Rendite gegenüber US-Staatsanleihen) per Ende August 2024 328 bps, gegenüber 295 bps für BB-geratete Anleihen in den USA und 310 bps für BB-geratete Anleihen in Europa. [1].

Angesichts der Kombination aus höheren Spreads und besseren Fundamentaldaten (geringerer Verschuldungsgrad und höhere Barreserven) bei EM-Unternehmensanleihen ist unsere bevorzugte Kennzahl für den Vergleich der Anlageklasse mit US-Unternehmensanleihen der "Spread pro Umschlag der Nettoverschuldung". Die nachstehende Grafik zeigt, dass Anleger in Schwellenländer-Unternehmensanleihen derzeit mit höheren Spreads im Verhältnis zum Fremdkapitalanteil im Vergleich zu US-Unternehmen entschädigt werden.

Quelle: BofA Global Research, 30. Juni 2024.

Natürlich kann man argumentieren, dass die makroökonomischen und politischen Risiken in den Schwellenländern generell höher sind als in den USA. Dies spiegelt sich jedoch zumindest nicht in höheren Ausfallquoten wider. Im Jahr 2024 weisen EM-Unternehmensanleihen bisher eine Ausfallquote von 0,8 % auf, gegenüber 0,6 % für US-amerikanische und europäische HY. Und wie die nachstehende Abbildung zeigt, sind die historischen Ausfallraten von EM-Unternehmensanleihen denen von US-amerikanischen und europäischen HY nicht allzu unähnlich. Für den Rest des Jahres 2024 und bis ins Jahr 2025 erwarten wir, dass die Zinssenkungszyklen dazu beitragen werden, die Ausfallrisiken weiter einzudämmen.

Quelle: JP Morgan, BofA, Juli 2024.

EM-Unternehmensanleihen - ein attraktives Geschäft im letzten Jahrzehnt

Wie nachstehend dargelegt, schneiden die Unternehmensanleihen der Schwellenländer im Hinblick auf das Risiko-Rendite-Verhältnis (d.h. die Sharpe Ratio) langfristig gesehen im Vergleich zu den meisten anderen Segmenten des globalen Anleihemarktes günstig ab.

Tabelle 1: Ausgewählte Sharpe Ratios der globalen Anleihemärkte

Quelle: JP Morgan, abrdn, Juni 2024

Gleichzeitig hat die Anlageklasse eine relativ geringe Duration, was das Zinsrisiko verringern kann.

Unternehmensanleihen aus Schwellenländern haben in der Vergangenheit einige defensive Vorteile geboten. So waren beispielsweise die Rückschläge während größerer Abwärtsphasen wie dem "Taper Tantrum", der Pandemie und dem Einmarsch Russlands in der Ukraine relativ geringer als in anderen Segmenten der Schwellenländeranleihen.

Der JPM-Index für EM-Unternehmensanleihen weist derzeit eine Rendite von über 6,5 % (in USD) auf. Dies liegt über dem 10-Jahres-Durchschnitt von 5,7 % und bietet einen gewissen potenziellen Abfederungseffekt bei ungünstigen Kursbewegungen. In Verbindung mit den soliden Fundamentaldaten der EM-Unternehmensanleihen und den günstigen technischen Faktoren ist es vielleicht nicht überraschend, dass diese Anlageklasse bei institutionellen Anlegern immer beliebter wird. Dazu gehören auch Versicherungsgesellschaften, die sich traditionell viel stärker auf Engagements in Unternehmensanleihen aus Industrieländern konzentrieren.

Wo stehen wir heute, wenn man alles zusammennimmt?

Das Vertrauen in den US Dollar-Primärmarkt kehrt zurück. Die Emission von EM-Unternehmensanleihen erreichte in der ersten Hälfte des Jahres 2024 den höchsten Stand seit drei Jahren. In den letzten Monaten haben sich auch die Spreads eingeengt und nähern sich Niveaus, die seit langem nicht mehr gesehen wurden, insbesondere bei EM-Unternehmensanleihen mit Investment Grade-Rating.

Die absolute Rendite von über 6,5 % ist jedoch im historischen Vergleich weiterhin attraktiv. In Anbetracht der starken Fundamentaldaten und des positiven markttechnischen Rückenwinds sind wir der Meinung, dass EM-Unternehmensanleihen weiterhin attraktive Gesamtrenditen liefern können, auch auf risikobereinigter Basis.

Unsere monatlichen Einblicke in die Schwellenländer werden von unseren Anlageteams für Aktien und festverzinsliche Wertpapiere und ihren Experten für Schwellenländer bereitgestellt. Dies ist eine Kernstrategie innerhalb unseres Angebots.