Quelle: Internationaler Währungsfonds, Juli 2023.

Die Anleger diskutieren darüber, ob sie ihre EM-Allokationen in China- und Ex-China-Strategien aufteilen sollen. Ziel ist es, das China-Risiko besser zu steuern und gleichzeitig nach attraktiven EM-Investitionen außerhalb der zweitgrößten Volkswirtschaft der Welt zu suchen.

Trotz ihrer Klassifizierung sind die Schwellenländer weniger homogen als ihre Pendants in den Industrieländern. Die aufstrebenden Volkswirtschaften befinden sich in unterschiedlichen Wachstumsphasen, mit unterschiedlichen demografischen Gegebenheiten, strukturellem Rückenwind und politischen Prioritäten. Die Schwellenländer stellen die meisten Güter der Welt her - von hochwertigen Halbleitern bis hin zu Grundnahrungsmitteln wie Kaffee, Tee und Getreide. Sie sind auch reich an Ressourcen und versorgen die Welt mit einem Großteil ihres Öls und ihrer Rohstoffe. Gleichzeitig bauen die Unternehmen der Schwellenländer ihre globale Präsenz durch Innovationen aus und gehen häufig an die Finanzmärkte, um Mittel für Investitionen zu beschaffen. Die Integration der Schwellenländer in die globalen Kapitalmärkte ist nicht einheitlich. Aber sie entwickelt sich, da sich die einzelnen Kapitalmärkte für internationale Anleger öffnen und dabei immer differenzierter werden. Als Anlageklasse sind die Schwellenländer auf den globalen Märkten nach wie vor unterrepräsentiert. EM-Aktien machen etwa 11 % des nach Streubesitz gewichteten Aktienmarktes (MSCI All Country World Index) aus.¹ Gleichzeitig sind chinesische Aktien in den globalen Indizes im Verhältnis zum weltweiten wirtschaftlichen Einfluss des Landes nach wie vor unterrepräsentiert.

Die Schwellenländer ohne China haben eine große Marktkapitalisierung und bieten Tiefe und Liquidität. Ende Juli 2023 machte EM ex-China fast die Hälfte der Zusammensetzung des MSCI EM Index aus (708 von 1.421 Aktien), aber das gesamte investierbare Universum ist viel größer.² Wir sind der Ansicht, dass strukturelle Chancen in den Schwellenländern ohne China ein erhebliches Potenzial zur Alpha-Generierung bieten.

Chinas Einfluss auf die Schwellenländer

China ist das größte Land, das die Entwicklung der Schwellenländer vorantreibt und es wird in den kommenden Jahrzehnten noch dominanter werden. 2018 hat MSCI begonnen, China A-Aktien - Aktien, die an inländischen Börsen auf dem Festland gehandelt werden - in den EM-Index aufzunehmen. China A-Aktien machen derzeit 20 % des Index aus. Das kombinierte Gewicht von Offshore- und Onshore-China beträgt rund 30 %. Schätzungen zufolge würde die vollständige Einbeziehung von A-Aktien dazu führen, dass China etwa 41 % des EM-Index ausmacht.

Quelle: MSCI, August 2023.

China bleibt ein fruchtbares Jagdrevier für langfristige, fundamental orientierte Anleger. Die Geopolitik gibt jedoch weiterhin Anlass zur Sorge und die Innenpolitik kann zu erhöhter Volatilität führen. Die Anleger wünschen sich daher mehr Kontrolle über ihr China-Engagement.

Im Gegensatz dazu unterliegen Investitionen in den Schwellenländern jenseits Chinas einer weniger starken Kontrolle von oben. In den letzten zehn Jahren ist deren inländische Wirtschaftspolitik orthodoxer geworden. Der Einfluss dieser Politik zeigt sich in der Korrelation der Performance zwischen dem MSCI EM Index und dem MSCI EM ex-China Index in den letzten Jahren. Die Renditen haben sich auseinanderentwickelt (Schaubild 3), insbesondere seit der Pandemie, als die Politik Pekings häufig die Marktstimmung bestimmte.

Quelle: Bloomberg, August 2023.

Warum Schwellenländer ex-China?

Die Möglichkeiten außerhalb Chinas blühen auf (Abbildung 1). Demografischer und struktureller Rückenwind untermauert die Aussichten auf Alpha-Generierung in wachstumsstarken Märkten. In den Schwellenländern ohne China gibt es eine Vielzahl hochwertiger börsennotierter Unternehmen mit soliden Fundamentaldaten und attraktiven Bewertungen. Die Liste ist endlos, von taiwanesischen Chipherstellern und südamerikanischen Kupferproduzenten bis hin zu Ölgesellschaften im Nahen Osten und indischen Finanzdienstleistern und Versicherern. Eine wachsende Zahl von Unternehmen entwickelt sich auch zu weltweit führenden Unternehmen in Bereichen wie der Technologie (siehe unten).

Attraktive ESG-Eigenschaften

Die Umwelt-, Sozial- und Unternehmensführungsaspekte (ESG) in den Schwellenländern ohne China verbessern sich ebenfalls, da sich die Unternehmen zunehmend international ausrichten. Infolgedessen werden mehr im MSCI EM ex-China Index gelistete Unternehmen mit den ESG-Leader-Ratings AAA oder AA und weniger mit den Nachzügler-Ratings B oder CCC bewertet als im MSCI EM Index.

In Indien zum Beispiel werden mehrere Unternehmen mit A oder besser bewertet. Auch in anderen Ländern wie Brasilien, Mexiko, Taiwan und Südkorea gibt es eine relativ große Anzahl von ESG-Leadern". Wie immer bei den Schwellenländern gibt es noch viel zu tun. Der Wandel in der Denkweise ist jedoch ermutigend.

Struktureller Rückenwind

Mehrere langfristige strukturelle Faktoren geben den Schwellenländern (ohne China) Rückenwind. Diese Wachstumsstory geht häufig im Rauschen der relativen Renditen von Quartal zu Quartal oder Jahr zu Jahr unter.

Konsumwachstum

In den Schwellen- und Entwicklungsländern (ohne China) leben etwa 5,4 Milliarden Menschen, die meisten von ihnen sind jung. Indien ist seit kurzem das bevölkerungsreichste Land der Welt mit einem Durchschnittsalter von 28 Jahren. Zum Vergleich: China hat ein Durchschnittsalter von 39 Jahren und die USA von 38 Jahren. Indien ist auch der drittgrößte Verbrauchermarkt der Welt hinter den USA und China. Zugleich wächst die Bevölkerung in großen Ländern wie Indonesien und Brasilien.³

Ein besseres makroökonomisches Management in den Schwellenländern (ohne China) unterstützt das Konsumwachstum weiter. Das Potenzial der Schwellenländer ist zwar bekannt, aber die heimischen Volkswirtschaften hatten zu kämpfen, da die Verbraucher durch Währungsschwankungen, Inflation und Verschuldung von außen unter Druck gesetzt wurden. Heute sieht die Währungsdynamik für die Schwellenländer günstig aus. Die Außenbilanzen und die Staatsverschuldung sind in besserer Verfassung. Zudem bringen Reformen im Inland, Innovationen und die Urbanisierung die Verbraucher in einkommensstärkere Beschäftigungsverhältnisse. Die Digitalisierung schafft neue Möglichkeiten und sorgt für ein schnelleres Wirtschaftswachstum. Zusammengenommen bilden diese Faktoren die Grundlage für einen florierenden Binnenkonsum.

Quelle: Morgan Stanley Research, August 2023.

Die rasante Verbreitung digitaler Technologien, unterstützt durch eine Fülle von Smartphones und erschwingliches Internet, hat zu einem seismischen Wandel im Verbraucherverhalten geführt und neue Wirtschaftszweige wie den E-Commerce hervorgebracht. Einige der größten Veränderungen im Offline-zu-Online-Handel haben wir in Indien, Südostasien, Taiwan und Lateinamerika erlebt.

Globale Technologietreiber

Im letzten Jahrzehnt hat sich die Digitalisierung zu einem wichtigen Wachstumsmotor für die Schwellenländer entwickelt. Die Technologie ermöglicht es den Schwellenländern, zu den entwickelten Märkten aufzuschließen. Wettbewerbsfähigkeit und Innovation haben branchenübergreifend zugenommen - von der Automatisierung über Elektrofahrzeuge bis hin zu erneuerbaren Energien. Ein Großteil dieser Entwicklung ist auf den dramatischen Aufstieg vieler chinesischer Internet- und Fintech-Unternehmen zurückzuführen. Aber auch zahlreiche EM-Unternehmen außerhalb Chinas gestalten die nächste Phase der digitalen Revolution. Dazu gehören viele der weltweit führenden Hersteller von Halbleitern - jenen unverzichtbaren Chips, die in Laptops, Smartphones, Autos, Industrieanlagen, Hochleistungsrechnern und vielem mehr zum Einsatz kommen. Halbleiter treiben auch die Megatrends der Zukunft voran, insbesondere 5G und KI (künstliche Intelligenz). Dies ist eine aufstrebende Branche. Bis 2030 wird sie voraussichtlich auf 1 Billion US-Dollar anwachsen - mit einem durchschnittlichen Wachstum von 6 bis 8 % pro Jahr.⁴

Dieser allgemeine technologische Wandel spiegelt sich im MSCI EM ex-China Index wider, in dem die Informationstechnologie das höchste Sektorgewicht hat (26,85%). Im EM-Index dominieren dagegen Finanzwerte (21,79 %).

Initiativen zur digitalen Transformation im Gefolge der Pandemie stimulieren auch die Nachfrage nach IT-Outsourcing-Dienstleistungen. Unternehmen auf der ganzen Welt konkurrieren um technische Talente, während sie gleichzeitig versuchen, die Betriebskosten im Zaum zu halten. Dies eröffnet Chancen für Unternehmen aus den Schwellenländern außerhalb Chinas, insbesondere in Indien. Dank außergewöhnlicher Kostenvorteile, einer großen Anzahl englischsprachiger Arbeitskräfte und fachlicher Kompetenzen, die in den letzten drei Jahrzehnten entwickelt und verfeinert wurden, ist Indien nach wie vor das bevorzugte Ziel für IT-Outsourcing. Lateinamerika, Osteuropa und die übrigen asiatischen Schwellenländer konkurrieren ebenfalls in diesem Bereich.

Diversifizierung der Lieferkette und Nearshoring

Die Handelsspannungen zwischen den USA und China, COVID-bedingte Unterbrechungen und ein erheblicher Anstieg der chinesischen Löhne haben die Unternehmen dazu veranlasst, ihre Lieferketten zu diversifizieren. Im Rahmen einer China-plus-eins-Strategie verlagern viele Unternehmen Teile ihrer Geschäftstätigkeit aus China in Schwellenländer mit ähnlichen demografischen Gegebenheiten, niedrigen Produktionskosten und relativer politischer Stabilität.

Quelle: J.P. Morgan, Juni 2023.

Quelle: J.P. Morgan, Juni 2023.

Zahlreiche Länder in den aufstrebenden Volkswirtschaften (ohne China) passen in dieses Muster, darunter Indien, Vietnam, Thailand, Indonesien, Mexiko und Malaysia. Sie haben Pläne vorgelegt, um ausländische Direktinvestitionen von multinationalen Unternehmen anzuziehen. Zu den Initiativen gehören die Erleichterung der Geschäftstätigkeit, produktionsbezogene Anreizsysteme (wie in Indien), günstige Unternehmenssteuer-Strukturen und eine verbesserte inländische Infrastruktur. So plant beispielsweise ein taiwanesischer multinationaler Elektronikhersteller - der Hauptlieferant von Apple - Berichten zufolge Investitionen in Höhe von fast 500 Millionen US-Dollar für den Bau von zwei Komponentenfabriken in Indien als Teil seiner Diversifizierungsbemühungen weg von China.⁵

Darüber hinaus bauen mehrere US-Unternehmen ihre Produktion in der Nähe ihres Heimatlandes auf. Mexiko ist dank seiner Nähe zu den USA, wettbewerbsfähiger Arbeitskosten und günstiger Steuerbedingungen ein bemerkenswerter Nutznießer dieses sogenannten „Nearshoring“. Tatsächlich haben viele Autohersteller, die ihre Fahrzeuge in den USA verkaufen, Fabriken in Mexiko. Im März kündigte beispielsweise ein texanisches Elektrofahrzeugunternehmen an, dass es seine nächste Gigafactory in Mexiko bauen wird (Grafik 5).⁶ Außerdem sind die Löhne im verarbeitenden Gewerbe in Mexiko in den letzten Jahrzehnten konstant geblieben und liegen bei etwas über 2 US-Dollar pro Stunde. Im Vergleich dazu sind die Löhne in China im selben Zeitraum um das Dreifache auf rund 6 US-Dollar pro Stunde gestiegen.⁷

Überfluss an Rohstoffen

Viele Schwellenländer verfügen über natürliche Ressourcen, so dass ihre Volkswirtschaften eng mit den Rohstoffpreisen verbunden sind. Die Exporteure in Lateinamerika und Südafrika dürften von den langfristigen globalen Dekarbonisierungsbemühungen profitieren - auch wenn Öl aus dem Nahen Osten kurz- bis mittelfristig weiterhin benötigt werden wird, während Länder und Unternehmen die grüne Infrastruktur von morgen aufbauen. Auch wenn die Energiewende noch in den Kinderschuhen steckt, führt sie zu einer erhöhten Nachfrage nach Rohstoffen wie Lithium und Kupfer, die unter anderem für Elektrofahrzeuge unerlässlich sind. Lateinamerika ist der größte Produzent dieser Materialien.

Gleichzeitig schaffen die Kapitalströme in den Nahen Osten neue Möglichkeiten außerhalb des Energiebereichs. Viele Länder haben umfassende Reformen eingeleitet, um ihre Wirtschaft umzugestalten und von der Energiebranche weg zu diversifizieren. Nehmen Sie Saudi-Arabien und seine Vision 2030. Hier gab es konzertierte Bemühungen, internationale Investoren anzuziehen, wodurch sich Möglichkeiten in Bereichen wie dem Konsum und strukturellen Verbindwerkstoffen eröffneten, die zuvor nicht verfügbar waren.

Wie sieht das Anlage-Universum aus?

Das EM ex-China-Universum bietet nicht nur ein Engagement in anderen wachstumsstarken Märkten, sondern auch Zugang zu Unternehmen, die das Wirtschaftswachstum in verschiedenen Sektoren vorantreiben. Im Gegensatz zum MSCI EM Index wird die Benchmark hier nicht von einem Land oder Sektor dominiert (Abbildung 8).

Auf Länderebene machen Taiwan, Indien und Südkorea jeweils rund oder weniger als 20 % des MSCI EM ex-China Index aus. Auch Brasilien und Saudi-Arabien sind im Index deutlich stärker gewichtet als im MSCI EM Index.

Quelle: MSCI, August 2023.

Auf Sektorebene sind Informationstechnologie und Finanzwerte in beiden Indizes am stärksten vertreten. Im MSCI EM Index ist der Konsumsektor jedoch stärker vertreten, was zum Teil auf China zurückzuführen ist. Im Index ohne China sind hingegen Rohstoffe und Industriewerte stärker gewichtet.

Quelle: MSCI, August 2023.

Abschließende Überlegungen

Die Schwellenländer (ohne China) befinden sich an einem Wendepunkt. Über ein Jahrzehnt lang blieben die Schwellenländer unter ihrem Potenzial und hatten mit externen Belastungen wie Währungsschwankungen und Schulden zu kämpfen. Nach robusten Reformen und einem besseren Makromanagement haben sich die Bedingungen für die Anlageklasse zum Positiven gewendet. Die Währungsdynamik sieht besser aus. Die Außenbilanzen und die Staatsverschuldung verbessern sich. Gleichzeitig haben sich die Kapitalmärkte entwickelt und sind anspruchsvoller geworden. Langfristig führen Digitalisierung und Innovation zu seismischen Verschiebungen in den Konsummustern und Geschäftsmodellen. Viele ehemals unattraktive Schwellenländerregionen, wie der Nahe Osten, entwickeln sich langsam zu attraktiven Investitionsmöglichkeiten. All dies trägt dazu bei, die Volkswirtschaften der Schwellenländer zu verändern. Dies spiegelt sich auch allmählich in der Performance der Anlageklasse wider.

Was bedeutet das für China? Der kometenhafte Aufstieg des Landes hat die Schwellenländer seit über zwei Jahrzehnten überschattet. Die Kunden wollen jedoch zunehmend mehr Kontrolle über ihr China-Engagement und -Risiko haben. Wir sind daher der Meinung, dass eine separate, aktive China-Strategie sinnvoll ist - denn China ist nach wie vor ein fruchtbares Terrain für langfristige, fundamental orientierte Anleger.

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¹ Bloomberg, Juli 2023.
² Bloomberg, Juli 2023.
³ Internationaler Währungsfonds, Juli 2023.
⁴ McKinsey & Company, "Das Halbleiter-Jahrzehnt: Eine Billionen-Dollar-Industrie". April 2022
⁵ Bloomberg, "Apple-Zulieferer Foxconn plant 500 Millionen Dollar teure Komponentenwerke in Indien", Juli 2023.
⁶ The Verge, "Tesla bestätigt, dass seine nächste Gigafactory in Mexiko stehen wird", März 2023.
⁷ Quartz, "Da Chinas Löhne steigen, lockt Mexiko Hersteller an", November 2022.