Als Reaktion auf Trumps Sieg äußerte sich der französische Präsident Macron wie folgt:
"Für mich ist das ganz einfach. Die Welt besteht aus Pflanzenfressern und Fleischfressern. Wenn wir uns entscheiden, Pflanzenfresser zu bleiben, dann werden die Fleischfresser gewinnen und wir werden ein Markt für sie sein." [1]
Emmanuel Macron
Für den Moment ist klar: Die Fleischfresser sind zurück!
Vor einer zweiten Amtszeit Trumps stellen wir die Frage: Wer wird am Ribeye kauen und wer am Brokkoli knabbern - und was sind die Auswirkungen auf die Finanzmärkte?
Der "Fleischfresser an der Spitze“
Mit Trump als Chefkoch und seinem "America First"-Ansatz fest in der Hand wird die US-Wirtschaftspolitik wohl rotes Fleisch für alle drei Gänge servieren.
Ob es um Steuersenkungen, Zölle, Einwanderung oder Geopolitik geht, Trump wird in nächster Zeit nichts Grünes bestellen.
Flüstern Sie es ruhig: Das viele Fleisch ist keine ausgewogene Ernährung.
Zum einen bergen diese vollmundigen, auf Wachstum ausgerichteten Wirtschaftsstrategien das Risiko eines Inflationsanstiegs. Die US-Wirtschaft entwickelt sich bereits gut, doch die Inflation ist noch nicht überzeugend besiegt. Die Gefahr einer Überreizung ist groß. Eine Kombination aus Trumps Politik könnte die Inflation schnell wieder in unangenehme Bereiche bringen.
Die US-Notenbank (Fed) ging im September mit einer Zinssenkung um 50 Basispunkte weit. Aufgrund besserer US-Daten und Trumps Finanzpolitik erwarten wir für 2025 nur noch begrenzte Zinssenkungen.
Das zweite Problem bei all dem roten Fleisch ist die Frage, wie man es bezahlen kann. Das beste amerikanische Steak ist um einiges teurer als eine Pastinake. Wir wissen, dass Elon Musk und Vivek Ramaswamy die Aufgabe haben, die Kosten zu senken, aber eine Verlängerung oder Erhöhung der Steuersenkungen und radikale Ideen zur Begrenzung der Einwanderung werden nicht billig sein.
Das bedeutet noch mehr US-Schuldenemissionen. Werden die Finanzmärkte angesichts dieser hohen Verschuldung mit einer ähnlichen Reaktion wie bei der ehemaligen britischen Premierministerin Liz Truss aufbegehren, deren Haushalt zu erheblichen Turbulenzen auf den Anleihemärkten führte? Wir glauben nicht. Dennoch werden die USA natürlich mit etwas höheren Kreditkosten konfrontiert sein.
Was bedeutet das für die Renditen von US-Staatsanleihen?
Wir sind der Meinung, dass es der Fed schwer fallen wird, die Zinssätze von jetzt an spürbar zu senken. Das bedeutet, dass die Renditen noch einige Zeit hoch bleiben werden.
Anleihen mit längeren Laufzeiten können jedoch noch stärker abwerten. Die Kurven werden steiler, da die Märkte höhere Laufzeitprämien (die zusätzliche Rendite, die Anleger für das Halten längerfristiger Anleihen verlangen) in die Renditen einrechnen. Höhere Unsicherheit in Bezug auf Geldpolitik, Inflation und Emissionen bedeutet, dass die Anleger einen zusätzlichen Renditeausgleich für längerfristige Emissionen verlangen werden. Infolgedessen werden die Renditen von Anleihen mit langen Laufzeiten schneller steigen als das vordere Ende der Kurve.
Die "europäischen Pflanzenfresser“
Europa kann nicht mehr der Pflanzenfresser der Welt sein: Es muss zum Allesfresser werden.
Macron hat Recht. Natürlich werden die größten und unmittelbarsten Auswirkungen von Trumps Politik in den USA zu spüren sein. Wir haben jedoch den leisen Verdacht, dass auch die Reaktion Europas signifikant sein könnte.
Europa ist zu Recht stolz auf seine Küche. Hier gibt es 86 der weltweit 146 Drei-Sterne-Michelin-Restaurants, in den USA sind es gerade einmal 10. Aus wirtschaftlicher Sicht sind die Rollen vertauscht. Die USA liefern die gastronomische Meisterklasse, während Europa, wie auch das Vereinigte Königreich, ein fades, unappetitliches Essen serviert.
Trump könnte der Funke sein, den Europa braucht, um seine gastronomischen Geschmacksnerven wieder zum Glühen zu bringen, um sich in die Kochschürze zu werfen und sein veraltetes, langweiliges Wirtschaftsmodell auf den Müll zu werfen.
Erster Punkt auf der Tagesordnung: Die Verteidigungsausgaben müssen erhöht werden, und zwar schnell. Die USA werden ihre Ausgaben wahrscheinlich stark kürzen, und selbst die frühere Bundeskanzlerin Angela Merkel hat zugegeben, dass Deutschland in dieser Hinsicht zu wenig getan hat.
Zweitens: das volle Geschmackserlebnis. Mario Draghi (erinnern Sie sich noch an ihn?!) hat im September 2024 ein Sammelsurium von Ideen vorgelegt, um Europa in Schwung zu bringen. Der Kontinent braucht eine ganze Reihe von Reformen: Verbesserung der Innovation, Wiederherstellung der Produktivität und Verringerung der internationalen Abhängigkeit. Die wichtigste Zutat sind Investitionen - und zwar eine Menge davon. Draghi schlug zusätzliche 800 Milliarden Euro pro Jahr vor.
Dies würde eine noch stärkere Emission von Schuldtiteln in Europa erfordern. Das genaue Rezept erfordert jedoch noch einige Nuancen.
Deutschland hat zwar eine Schuldenquote von "nur" 63 % des BIP, aber das Wachstum ist immer noch auf Eis gelegt. Angesichts der bevorstehenden Wahlen könnten die Regeln für die Kreditaufnahme im Verhältnis zu den Ausgaben gelockert werden.
Andere Länder, insbesondere Frankreich und Italien, müssen aufpassen, dass sie die ohnehin schon hohen Ausgaben nicht noch weiter erhöhen. In den letzten Jahren haben zu hohe Sozialausgaben bei zu geringem Wachstum und zu geringen Steuereinnahmen zu unausgeglichenen Haushalten geführt. Eine ausgewogenere Ernährung ist angesagt.
Wir erwarten ein recht pikantes Ergebnis bei europäischen Anleihen. Mehr Emissionen werden die Renditen am langen Ende wahrscheinlich niedrig halten, aber die Europäische Zentralbank (EZB) dürfte sich mit der Zeit beschäftigen. Da die nordeuropäischen Volkswirtschaften besonders schwach sind und keine fiskalische Unterstützung in Aussicht steht, wird die EZB die Zinsenim nächsten Jahr weiter und schneller senken müssen als die USA.
Aus diesem Grund haben wir in unseren Portfolios in der zweiten Hälfte des Jahres 2024 europäische Anleihen gegenüber US-Anleihen bevorzugt. Wir erwarten eine weitere Versteilerung der Kurve.
Das "geheimnisvolle Menü" des Vereinigten Königreichs
Wie würden wir die britische Wirtschaft in den letzten Jahren charakterisieren? Es ist nicht allzu abwegig, zu sagen, dass sie dem Buffet einer Weihnachtsfeier im Büro gleicht: fade und unappetitlich. Sicher, es hat seine Aufgabe (gerade noch) erfüllt, aber es hat an Geschmack gefehlt.
Daraufhin fügte der erste Haushalt von Bundeskanzler Reeves der Mischung einige relativ gewagte Elemente hinzu. Dazu gehörten Erhöhungen bei der Kreditaufnahme, den Ausgaben und der Besteuerung, verbunden mit einem starken Bekenntnis zur fiskalischen Umsicht. Bei all diesen Zutaten sind wir (und der Markt) jedoch nicht ganz sicher, wie das endgültige Gericht schmecken wird.
Die anfängliche Reaktion war negativ - viele Investitionen, viele weitere Emissionen von Staatsanleihen, möglicherweise mehr Inflation und nicht viel prognostiziertes Wachstum.
Der Haushalt sollte ein (neues) Rezept für die nächsten 5-10 Jahre sein, aber die Märkte sind notorisch kurzfristig. Während wir warten, werden sich die Anleger britischer Staatsanleihen (Gilts) darauf konzentrieren, wie sich die Änderungen bei der Sozialversicherung auf die Gesamtwirtschaft auswirken. Wenn der private Sektor diese Kosten weitergibt, wird dies zu einer Inflation führen. Wenn nicht, werden höhere Abgaben wahrscheinlich zu niedrigeren Löhnen und Arbeitsplatzverlusten führen.
Wir neigen zu Letzterem, was bedeuten würde, dass die Bank of England die Zinssenkungen im Jahr 2025 beschleunigen muss.
Was ist mit den anderen "Fleischfressern"?
Chinas Xi Jinping wird bereit sein, auf Trumps "America First"-Politik zu reagieren. Wladimir Putin wird in der Ukraine eine Chance sehen, ebenso wie Benjamin Netanjahu im Nahen Osten. Die großen Fleischfresser sind auf der Pirsch. Wie im Jahr 2016 müssen die Finanzmärkte auf alles gefasst sein, was auf sie zukommt.
Wie wirkt sich dies auf die Märkte für Staatsanleihen aus?
Wir glauben, dass die US-Renditen vorerst hoch bleiben werden, aber wir sehen Chancen östlich des Atlantiks. Die anhaltende Divergenz zwischen den USA und Europa (einschließlich des Vereinigten Königreichs) und die Positionierung für steilere Kurven dürften bis 2025 gut funktionieren. Da das Angebotsfenster im Januar vor der Tür steht, lecken wir uns schon die Lippen.