In diesem Artikel versuchen wir, eine Antwort zu geben.

Ein kurzer Rückblick

Das derzeitige Umfeld mit hoher Inflation, hohen Zinssätzen und geopolitischen Spannungen hat zu Phasen des Umbruchs geführt. Im Jahr 2022 kam es an den öffentlichen Märkten zu einem starken Rückgang. Der Ausverkauf an den Private Markets war weniger heftig, wobei jedoch die Bewertungen innerhalb der Anlageklasse nicht gleichmäßig betroffen waren.

Warum war das so? Die Zusammensetzung des Sektors war einer der entscheidenden Faktoren. Auf den Private Markets litten die Bewertungen der auf Technologie fokussierten Strategien am meisten. Andere Sektoren, wie z. B. der Energiesektor, waren widerstandsfähiger und die Bewertungen blieben stabil. Hinzu kommt, dass sich öffentliche und private Märkte in der Art und Weise, wie Vermögenswerte bewertet werden, unterscheiden. Private Märkte werden nicht täglich bewertet, so dass sich die Bewertungen in der Regel verzögern und glatter erscheinen. Außerdem können die Verwalter je nach Anlageklasse nach eigenem Ermessen Auf- oder Abschläge auf Vermögenswerte vornehmen. Dies lässt sich mit den verschiedenen Anlageklassen der Private Markets erklären.

Private equity

Im vergangenen Jahr war die Performance von Private Equity zum ersten Mal seit 2008 negativ. Solche großen Marktbewegungen führen häufig zu der Frage, ob private Anlagen über- oder unterbewertet sind. Was also trifft zu? Abbildung 1 zeigt einen auf privaten Marktdaten basierenden Index. Hier sehen wir, dass die Bewertungen von Buyout-Fonds im Einklang mit historischen Normen stehen. Gleichzeitig dachten viele, Risikokapital sei völlig überbewertet. Die Daten zeigen jedoch, dass die Bewertungen fair waren.

Wir sehen auch, dass sich die Volatilität des öffentlichen Marktes nicht immer direkt auf die Bewertungen des privaten Marktes auswirkt. Hier spielen Faktoren wie die Fähigkeiten des Managers eine Rolle. Sie haben die Mehrheitskontrolle über die Portfoliounternehmen und können versuchen, die Kosten zu optimieren und das Ertragswachstum zu steigern. Außerdem können sie die regulatorischen Risiken und die Erwartungen der Stakeholder wirksam steuern. Unserer Ansicht nach stärkt der Einsatz dieser Strategien die Bilanzen und trägt dazu bei, die Bewertungen zu steigern und nachhaltige langfristige Erträge zu erzielen.

Quelle: Burgiss, Juni 2023. Die schwarze Linie zeigt an, ob das Fondsvermögen im Vergleich zu seinem fairen Marktwert über- oder unterbewertet ist. Die farbigen Balken entsprechen verschiedenen Phasen; die dunklere Farbe kennzeichnet die Quartale, in denen die US-Aktienmärkte ihre Höchstwerte erreichten, und die hellere Farbe die Quartale, in denen sie ihre Mindestwerte erreichten.

Private Credit

Im Bereich der Private Credit zogen sich die Banken angesichts des Rückgangs der öffentlichen Kredite ebenfalls zurück, was privaten Kreditgebern die Möglichkeit gab, einzugreifen. Sie waren in der Lage, bessere Preise zu verlangen und stärkere Absicherungen auszuhandeln. Im Vergleich zu öffentlichen Anleihen reagieren die Bewertungen privater Kredite weniger empfindlich auf steigende Zinssätze und bieten daher möglicherweise eine bessere Performance, wenn die Renditen steigen. Dennoch sollten Anleger Vorsicht walten lassen. Die hohen Fremdkapitalkosten und die in den vergangenen Jahren vereinbarten lockeren Bedingungen haben das Risiko von Zahlungsausfällen erhöht. Wie bei Staatsanleihen ist daher Selektivität der Schlüssel. Die Auswahl des Sektors ist wichtig, ebenso wie die Fähigkeit, ein Geschäft auszuhandeln, das ein gutes Risiko-Ertrags-Verhältnis und Schutz vor Ausfällen bietet.

Real assets

Sachwerte unterscheiden sich grundlegend von Private Equity und Credit, und auch die Bewertungsansätze weichen voneinander ab.

Immobilien sind angesichts des Umfangs und des Volumens der Transaktionen wohl die am weitesten entwickelte Private Markets-Anlageklasse. Die vorhandene Marktreife und -transparenz bieten weniger Spielraum für abweichende Ansätze. Die Bewertungsstandards sind in allen Regionen gut geregelt. Im Vereinigten Königreich beispielsweise werden sie von den Global Valuation Standards (Red Book) überwacht, die von der Royal Institution of Charted Surveyors (RICS) veröffentlicht werden. Dazu gehört, dass ein bei der RICS registrierter Gutachter die Immobilie bewertet und monatlich, vierteljährlich, halbjährlich oder jährlich einen formellen unabhängigen Bericht über den aktuellen Marktwert erstellt. Die Werte in den einzelnen Sektoren und Regionen variieren je nach Nachfrage- und Angebotsfaktoren und deren Einfluss auf die allgemeinen Markttrends. So war beispielsweise die Logistik in den letzten fünf Jahren ein sehr begehrter Sektor, was jedoch nicht unbedingt bedeutet, dass alle diese Vermögenswerte überbewertet sind. Strukturelle Veränderungen, wie der Aufstieg des globalen Online-Handels, haben die Nachfrage in diesem Sektor angetrieben. Wir können daher keine Rückschlüsse auf eine potenzielle Überbewertung auf der Grundlage vorübergehender Marktbewegungen ziehen - vielmehr müssen wir die Vermögenswerte einzeln betrachten und prüfen, wie sie von langfristigen Trends beeinflusst werden.

Dies gilt auch für die Bewertungen im Infrastrukturbereich. Im Bereich der erneuerbaren Energien sind die Bewertungen seit zwei Jahrzehnten gestiegen. Auch das ist nicht automatisch ein Zeichen für Überbewertung. Der langfristige Trend und die Ziele im Zusammenhang mit der Energiewende lassen darauf schließen, dass die Bewertungen stabil bleiben werden. Die soziale und wirtschaftliche Infrastruktur bietet zusätzliche attraktive Merkmale. Dazu gehören langfristig stabile und vorhersehbare Einnahmen sowie inflationsgebundene langfristige Verträge, häufig mit öffentlichen Institutionen. Hohe Markteintrittsbarrieren können ebenfalls dazu beitragen, dass die Nachfrage stabil bleibt.

Abschließende Gedanken...

Wir können die Bewertungen von Vermögenswerten auf privaten Märkten nicht auf der Grundlage von Marktbewegungen auf öffentlichen Märkten beurteilen. Die privaten Märkte sind individueller. Die Bewertungsansätze können sich von Anlageklasse zu Anlageklasse unterscheiden und tun dies auch. Wir haben gezeigt, dass die Bewertungen in den verschiedenen Anlageklassen der Private Markets im Großen und Ganzen korrekt sind. Das bedeutet jedoch nicht, dass sie unverändert bleiben. Die Unterschiede zwischen den Managern des obersten und des untersten Quartils sind für den zukünftigen Wert von Bedeutung. Private Markets-Manager haben die einzigartige Möglichkeit, Unternehmen in Zeiten von Marktstress zu helfen. Sie haben die Kontrolle über das Unternehmen und können die strategische Richtung vorgeben, den Vorstand leiten, die Kosten verwalten und das Umsatzwachstum fördern. Unserer Ansicht nach wird die Fähigkeit, diese Faktoren zu managen, über den Erfolg eines Portfolios entscheiden. Auch die Diversifizierung über verschiedene Anlageklassen hinweg ist wichtig. Vor allem aber ist die Auswahl von Private-Markets-Managern der Spitzenklasse, die über die Fähigkeiten und das Fachwissen verfügen, um Chancen zu nutzen, der Schlüssel zur Erzielung und Aufrechterhaltung langfristiger Werte.