Historiquement, l’inflation a tendance à alterner entre différents régimes
L’inflation a tendance à suivre des régimes sur de longues périodes. Par exemple, de l’ère post-Volker jusqu’en 2020, l’économie mondiale a connu une période de faible inflation, avec différents chocs positifs du côté de l’offre. Citons notamment la mondialisation (déflation des exportations chinoises), la construction du marché unique de l’UE, la baisse des droits de douane à l’échelle mondiale, les évolutions technologiques améliorant la productivité, la désyndicalisation de la main-d’œuvre et la déréglementation.
L’inflation n’a pas toujours été faible. Par exemple, elle a atteint des niveaux importants et a fortement fluctué dans les années 1970, une évolution qui trouve son origine dans la politique monétaire accommodante menée à l’époque (effondrement de Bretton Woods) et dans une série de chocs du côté de l’offre, comme sur le marché pétrolier.
Cette plus grande volatilité de l’inflation devrait perdurer
Nous entrons dans une ère marquée par une inflation plus volatile, ce qui devrait amener les banques centrales à changer plus souvent leur politique (volatilité des obligations). Cette thèse est justifiée par les probabilités plus grandes des chocs négatifs de l’offre, détaillés ci-dessous
- La montée des tensions géopolitiques (concurrence entre la Chine et les États-Unis) aboutit à une démondialisation (droits de douane/réglementations/délocalisation des chaînes d’approvisionnement/accumulation des matières premières, etc.).
Chart 1: Rising geopolitical uncertainty
- Changement climatique – politiques publiques/événements météorologiques plus extrêmes.
- Évolution des politiques publiques – une augmentation de la dette publique et moins de rigueur budgétaire. Depuis la pandémie, nous avons constaté une augmentation importante des dettes publiques et une faible appétence des gouvernements pour les mesures d’austérité budgétaire malgré une conjoncture économique et un marché de l’emploi particulièrement dynamiques au cours des deux dernières années. Aux États-Unis, par exemple, le déficit budgétaire devrait dépasser en moyenne 6 % du produit intérieur brut en 2023-2024, malgré un taux de chômage moyen qui devrait être inférieur à 4 %.
Chart 2: Little fiscal restraint in the US, despite a strong economy/labour market
Un nouveau défi pour les banques centrales
Les banques centrales ont plus de difficultés à gérer les chocs négatifs du côté de l’offre que les chocs du côté de la demande. Leurs effets sur la croissance (à la baisse) et l’inflation (à la hausse) ne sont pas les mêmes, ce qui oblige les banques centrales à donner la priorité à la stabilisation de l’inflation ou à la croissance. Les banques centrales auront une approche différente et, compte tenu du niveau élevé des dettes publiques à travers monde, les responsables politiques font pression sur les banques centrales pour éviter une remontée des rendements obligataires (coûts de financement des États).
Quelles sont les conséquences en termes de diversification ?
Comme les chocs de demande font évoluer la croissance et l’inflation dans la même direction, ils ont tendance à provoquer une divergence entre les prix des obligations et les cours des actions (corrélation négative) : c’est-à-dire que lorsque la croissance est forte, les cours des actions ont tendance à augmenter tandis que ceux des obligations baissent. Comme illustré ci-dessous, c’est exactement ce à quoi nous avons assisté au cours de la majeure partie des 30 dernières années et qui a permis aux investisseurs de bénéficier du seul repas gratuit sur les marchés : la diversification.
Chart 3: Most of the past 30 years saw a negative correlation between bonds and equities
Les chocs du côté de l’offre sont différents, car ils entraînent une divergence entre la croissance et l’inflation et font évoluer les cours des actions et des obligations dans le même sens (corrélation positive). Cela a été le cas pendant une grande partie des deux dernières années et compromet les principaux avantages procurés par la diversification des portefeuilles. Pendant la majeure partie de l’ère pré-Volker, les obligations et les actions entretenaient une corrélation positive.
Si l’on prend l’exemple d’une allocation composée à 60 % d’actions américaines et à 40 % d’obligations d’État américaines, rééquilibrée mensuellement, le graphique montre le ratio de la volatilité nette du portefeuille et la somme de la volatilité des actifs détenus dans le portefeuille. Le ratio exprime l’avantage de la diversification entre les deux actifs.
Chart 4: The diversification benefit of combining bonds and equities has fallen since the pandemic as inflation volatility has increased.
Implications
- Si la volatilité de l’inflation est plus élevée qu’au cours des 30 dernières années, il est peu probable que la combinaison d’obligations et d’actions procure les mêmes avantages en termes de diversification que par le passé.
- Les investisseurs qui cherchent à améliorer les rendements corrigés du risque ont davantage intérêt à se tourner vers les actifs/stratégies alternatifs faiblement corrélés.