Comment les investisseurs devraient-ils se positionner pour tirer parti de résultats qui sont très différents mais qui semblent, du moins pour l’instant, presque aussi probables ?

Plutôt que de choisir des actions individuelles, les investisseurs quantitatifs en actions construisent des portefeuilles très diversifiés, construisant souvent des paniers d’actions conçus pour avoir une exposition à des « facteurs » spécifiques qui peuvent inclure :

Ces facteurs fonctionnent généralement très différemment les uns des autres.

Pourquoi choisir la valeur ?

Il existe une multitude de preuves empiriques et académiques montrant comment les facteurs de valeur surperforment à long terme, en particulier si les investisseurs sont à la recherche de la dernière tendance en vogue.

Mais comment mesure-t-on la valeur ? En fait, il existe de nombreuses mesures de valeur, chacune ayant son propre profil de risque et de rendement (voir Graphique 1).

Source: abrdn, (Jan 2000-Nov 2023)

Rendement comptable, rendement des flux de trésorerie disponibles

Il vaut la peine d’examiner deux d’entre eux plus en détail :

C’est la relation entre les deux qui est l’une des principales raisons pour lesquelles une approche d’investissement multifactorielle peut être si attrayante.

Ce que nous disent les tests rétrospectifs

Nous avons testé le rendement comptable et le rendement du flux de trésorerie disponible dans un univers d’investissement en actions mondiales depuis 1990, afin de voir comment ces mesures de la valeur se comportent dans diverses conditions de marché (voir Graphique 2).

Pour chaque mois, nous avons classé chaque action en fonction du facteur choisi et nous avons pris une position longue (nous avons acheté) les 20 % d’actions qui avaient le rendement comptable ou de flux de trésorerie disponible le plus élevé, et nous avons pris une position courte (nous avons vendu) les 20 % d’actions les plus chères selon les mêmes mesures de valeur.

Nous avons ensuite calculé les performances pour le mois suivant et répété ce processus pour chaque mois au cours de la période de back-test.

Source : abrdn, novembre 2023
Remarque : Le ratio d’information (RI) est une mesure du rendement ajusté au risque par rapport à l’indice de référence (plus il est élevé, mieux c’est). 

Nous avons constaté que :

Bien que le rendement comptable se porte bien à long terme, cette mesure de la valeur n’a pas réussi à se démarquer pendant les périodes de faibles taux d’intérêt, comme celle qui a suivi la crise financière mondiale de 2007-2008 jusqu’au début de l’année dernière.
Pendant ce temps, les actions à rendement FCF – qui ont souvent des revenus, des bénéfices et des dividendes stables – sont en mesure de mieux se comporter dans une variété d’environnements de marché.

Bien que le FCF soit considéré comme un facteur de valeur, qui favorise les actions moins chères qui ont tendance à bien performer lorsque l’économie s’améliore, il possède également des attributs de qualité qui peuvent offrir des avantages en matière de diversification.

Qu’est-ce que tout cela signifie ?

Alors que nous approchons d’un point d’inflexion potentiel de l’inflation et des taux d’intérêt mondiaux (qui pourrait ou non conduire à une récession aux États-Unis) il convient de se demander ce que cela signifie pour une approche multi-facteurs.

Nous pensons que les investisseurs devraient envisager d’investir dans plusieurs types de valeur afin d’obtenir une exposition à la « Valeur profonde » qui se comportera probablement bien dans un scénario d’atterrissage en douceur, ainsi qu’à la « Valeur défensive » qui devraient être relativement plus performants en période de récession.

Et ce n’est pas tout...

Qualité

Nous pouvons encore augmenter les rendements attendus ajustés au risque en exploitant les propriétés de corrélation attrayantes disponibles dans les mesures de la structure du capital et de la rentabilité.

Bien que les taux d’intérêt devraient baisser l’année prochaine, ils devraient rester plus élevés que ce à quoi les investisseurs sont habitués.
Cela sera difficile pour les entreprises alors que les dépenses de consommation ralentissent en raison des prix élevés et que les économies de l’ère pandémique s’épuisent. Dans le même temps, les coûts de main-d’œuvre devraient rester élevés, tandis que la dette des entreprises est refinancée à des taux plus élevés.

Cela suggère que les entreprises qui ont une bonne rentabilité et une allocation disciplinée du capital sont mieux positionnées pour réussir. En d’autres termes, des entreprises de qualité.

Nous définissons la qualité comme un mélange de rentabilité, de faibles accumulations et de faibles investissements (les entreprises ayant des plans de dépenses d’investissement agressifs, en revanche, investissent souvent dans des projets qui rapportent moins que leur coût du capital).

Momentum

C’est le ciment d’un portefeuille multifactoriel. La nature dynamique de Momentum nous aide à saisir les tendances au fil du temps, à mesure que les investisseurs modifient leurs points de vue et leurs préférences.

En période de grande incertitude, une exposition au Momentum peut aider à rester investi dans les actions qui en sortiront gagnantes.
Dans le back-test Multifactor, nous avons analysé les performances de la valeur, de la qualité et du momentum séparément et de manière agrégée (voir graphique 3).

Source : abrdn, novembre 2023
Remarque : Le Ratio d’information (RI) est une mesure de la performance ajustée au risque par rapport à l’indice de référence (plus il est élevé, mieux c’est).
Bien que ces trois facteurs individuels aient généré des rendements positifs au cours de la période d’examen depuis 1999, chacun d’entre eux peut souffrir de périodes prolongées de rendement médiocre.

Cela dit, et c’est crucial, les facteurs individuels ont des corrélations assez faibles, nulles, voire négatives les uns avec les autres (voir graphique 4).

Par conséquent, les combiner dans une approche multifactorielle peut aider les investisseurs à atténuer les risques qui peuvent survenir dans différents scénarios économiques.

Source: abrdn, FactSet, Jan 2000- November 2023.
Note: A positive correlation shows that factors move in the same direction and a negative correlation shows that factors move in different directions.  

Conclusions

La nécessité d'une véritable diversification s'est fait ressentir de manière aiguë au cours des deux dernières années. Cela a été particulièrement vrai pour l'investissement factoriel en 2023.

Bien qu’un facteur – la valeur cyclique – ait été mis à mal sur le marché américain, le rendement du FCF a compensé cette situation. Alors que la qualité du bilan a été décevante, les titres valeur et taille (actions à plus petite capitalisation) ont pris le relais. Partout, Momentum a soutenu une approche multifactorielle.
En 2024, nous prévoyons une poursuite des vents favorables au profit d’une approche systématique qui diversifie à la fois entre et au sein des facteurs en identifiant et en investissant dans différents types de Valeur et de Qualité.

Nous pensons donc qu’une combinaison pragmatique et judicieuse de mesures sur l’ensemble du spectre des facteurs est une bonne approche pour l’année prochaine et au-delà.